事件: 公司发布2013年中报,报告期内公司实现营业收入64.99亿元,同比增长45.48%,营业成本51.29亿元,同比增长47.79%,归属于上市公司股东的净利润3.2亿元,同比增长2.75%(其中二季度下滑7.51%),归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.07亿元,同比增长1.91%,实现基本每股收益0.2元。 点评: 1、毛利率下降、费用率上升和坏账准备增加是公司增收不增利的主因。虽然产能扩大和产品结构、客户结构不断优化导致公司销量和收入快速增长,但由于豆粕采购均价大幅增长且种子收入占比下降,所以销售毛利率同比减少1.24个百分点。而且逆势扩张在导致销售规模扩大的同时期间费用也大幅增长,2013上半年公司三项费用总额96925.66万元,同比大幅增长58.22%,费用大幅增长一方面是因为上半年公司员工人数增加了5088人,一方面是因为存款余额下降和借款增加,三费大幅增长在很大程度上吞噬了公司利润。此外,养殖行业亏损和公司较为激进的促销策略导致上半年计提资产减值准备2715.4万元,同比增长了97.87%,而且全部来自于坏账准备。所以毛利率下降、费用率上升和坏账准备增加是公司增收不增利的主因。 2、饲料行业景气度短期难以回升,但公司下半年业绩或好于上半年。我国猪周期主要由供给特别是能繁母猪存栏量来决定,而需求的影响主要体现在季节性波动上。过去生猪养殖以散户为主,散户调整迟滞,猪周期表现明显,但百万头甚至千万头大型养殖场的增多,不仅极大的增加了生猪供应,而且养殖户信息灵通,能够根据市场行情进行养殖调整,所以猪周期已经被平衡被缩短。由于存栏量太大,潜在供应非常充足以及猪周期的缩短,如果不出现大规模疫情或者行业不淘汰过剩产能的话,预计下半年和明年猪价依旧低迷,猪价变化将更多的呈现季节性,养殖户亏损或将常态化。因为饲料行业与下游养殖行业息息相关且略微滞后于养殖行业,所以预计饲料行业景气度短期难以回升。而通过逆势扩张,截至2013上半年末,公司员工人数达到18120人,其中推广服务人员超过1万人,是行业内拥有专业推广服务人员最多的企业之一,新招的人员在经过半年左右的适应后预计四季度左右就将带来正的贡献,随着人均销售效率提高和费用率下降,预计公司下半年业绩或好于上半年。 3、维持公司“增持”评级。经过测算,我们预测公司2013-2015年的业绩分别为0.43元、0.58元、0.76元,对应PE分别为28X、21X、16X。虽然逆势扩张导致公司业绩面临短期压力,但长期来看有利于公司市占率和龙头地位的提升,所以我们维持公司“增持”的投资评级,预测未来6个月公司合理股价为13元。 1 2 下一页 |
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